【私享研报】保利地产2018年中报解读
核心观点：
1、 上半年竣工面积小幅增长，下半年竣工面积大幅增加，全年业绩仍然有望保持高增长；2018年上半年公司营收595.1亿元，同比增长9.3%；归属股东净利润60.5亿元，同比增长15.1%；毛利率达到35.39%，销售净利润率达到15.65%均创近年来新高。
2、 销售增速仍保持高位，新开工面积大幅增加；2018年上半年实现签约销售金额2153.1亿元，行业排名第四，同比增长46.9%，增速远远高于行业的13.2%；新开工面积2359万方，同比增长85%，增速创历年新高。
3、 行业资金趋紧下公司低成本融资优势明显；2018年上半年公司有息负债综合成本仅为4.86%，大幅低于行业平均水平。
风险提示：
房地产市场销量大幅下滑 ，调控政策严厉程度远超预期，行业资金紧张程度超预期。
一、行业回顾与展望
1.1行业回顾
2018年上半年全国商品房销售面积7.71亿平方米，同比增长3.3%；销售额7.71万亿，同比增长13.2%；平均单价8677.04元/平方米。上半年销售面积增速同比2017年大幅下降，下半年地产企业销售压力较上半年加大，全年销售面积增速有可能由正转负；销售金额仍有望保持一定增速。
图1.1 一二三线城市商品房销售增速比较
受“因城施策”的定向调控影响，一线城市销售规模自2017年起持续同比下降，2018年第二季度开始降幅有所收窄；二线城市销售买你家保持平稳，销售单价提升带动销售金额维持10%以上的增速；三线城市热度有所回落，销售金额累计同比增速自2017年6月的36.4%下降至2018年6月的21.9%。
图1.2 房地产开发投资情况
2018年上半年，全国房地产开放投资累计完成5.55万亿元，同比增长9.7%，高于2015年至2017年同期水平；全国房屋新开工面积9.58亿平方米，同比增长11.8%.
图1.3 商品房库存情况
虽然商品房销售增速回落明显，但是商品房待售面积已经连续3年都保持下降趋势，其中住宅待售面积下降幅度最大，但是商品用房以及办公楼库存还是非常严峻。截止2018年二季度商品房待售面积5.5亿平方米，同比下降14.7%，处于2014年以来最低水平；其中住宅待售面积2.74亿平方米，低于2013年库存水平；商业用房待售面积1.43亿平方米，回落到2015年底的库存水平，但是去库存压力依然很大；办公楼待售面积3598万平房米，仍处于2016年以来的高位水平。从商品房库存情况来看，目前商品房的库存水平仍处于近年来低位，住宅尤为明显，住宅目前待售面积2.74亿平方米的，去化周期不足3个月。
图1.4 房地产开发资金来源情况
在去杠杆的主基调背景下，2018年上半年房地产开放资金来源总量为7.93万亿，较去年同期增加0.35亿元，同比增长4.6%；其中国内贷款1.23万亿，同比下降7.9%，且非银金融机构贷款占比提高；个人按揭贷款1.15万亿，同比下降4%，与2016年同期金额相近。
1.2 行业展望
表1.2 2018年1-6月房企销售前20强榜单
2018年上半年年进入前20强的房企最低销售金额630亿元，可预见的是今年前20强房企最低门槛大概率会突破1200亿元。前20强房企上半年累计销售2.68万亿，占全国商品房销售总额的比例为40.8%。碧桂园、恒大、万科三家企业均实现销售额超过3000亿元，其中上半年年碧桂园销售流量金额居首突破4000亿元，达到4124亿元。碧桂园、恒大、万科今年销售额大概率能超过6000亿元，三家企业全年销售额有望超过2万亿元，很显然这是行业集中度快速提升带来的结果，龙头房企未来的市占率还有望进一步提升。
龙头房企是行业的风向标，这个数据可以很明显的在前20强房企的销售数据上得到论证，2014年前20强房企销售累计仅占全国的22.8%，3年过后该比例提升至2017年的32.46%。2018年二季度该比例还在继续提升，2018年二季度全国商品房销售6.69万亿，前20强房企累计销售2.69万亿元占全国比例达到40.8%。因此，未来几年行业集中度提升得逻辑依然会是房地产业最重要的投资逻辑。
总体上，2018年房地产行业调控未见放松，行业资金紧张未见改善，全国商品房销售增速连续下滑，区域市场分化明显，一二线城市开始回暖，三四线城市增速有所下降。7月31日中央政治局会议要求“下决心解决好房地产市场问题，坚持因城施策，促进供求平衡，合理引导预期，整治市场秩序，坚决遏制房价上证。加快建立促进房地产市场平稳健康发展长效机制”，平稳健康发展的房地产市场是政府以及房地产开发企业都需要。因此，我们认为房地产未来几年会比过往更加平稳，龙头房企由于融资能力，规模管控能力极强，市占率依然会快速提升。
二、保利地产经营及财务分析
2.1 保利经营情况分析
保利地产2018年上半年累计签约面积1454万方，同比增长37.93%；累计签约销售金额2153.12亿元，同比增长46.86%，行业排名第四；销售均价14809元。2018年上半年销售面积及销售金额增速依然远高于行业增速且保持在高位，2018年6月公司单月销售首次突破600亿元。
表2.1 保利地产2012-2018Q2年土地获取情况表
2018年保利地产仍在大幅增加土地购置力度，新增容积面积1510万方，总获取土地成本1072亿元。拓展面积占销售面积的比值达到103.86%，土地价款占当年销售额的比例为49.79%，土地价款占销售的比例开始逐步回归正常；新增土地中，一二线城市占比61%，三线城市占比39%。从公司2016-2018Q2的土地获取情况，公司有能力继续从规模上保持在行业前五。
数据来源：IFIND，私享基金
保利地产2018年上半年新开工面积2359万方，同比增长85%，继2016、2017年新开工面积大幅增长后，公司2018年新开工面积继续大幅增加，增速达到近年来新高。2018年上半年公司竣工761万方，同比增长11%，根据公司2018年竣工计划，下半年公司竣工面积增幅会远高于2017年；可预见的是公司在2018-2020年竣工面积会大幅增长。因此，公司从2018年开始进入业绩快速释放周期。
2.2 保利地产财务分析
截止2018年二季度公司营收595.36亿元，同比增长9.3%；归属股东净利润65.05亿元，同比增长15.13%；截止2018年二季度公司预收款为2910亿，创历史新高，预收款占2017营收的比例达到199%。
公司2018年中报显示，上半年公司毛利率为35.39%，创2012年以来新高；销售净利润率达到15.65%，创2012年以来新高。
保利地产2012-2017年有息负债情况看
从上表可知，虽然公司有息负债余额在不断增加，但是整体的资产负债率并没有太大变化。2018年二季度有息负债公司2842亿元，相比2017年末增加796亿元；资产负债率从2017年末的77.28%提升至79.32%，相比同业公司资产负债率属于偏低的水平。同时有息负债综合成本4.86%，较2017年小幅提升，但仍处于较低的水平。
三、公司业绩预测
数据来源：同花顺ifind
截止到2018年8月14日，保利地产股价为11.06元，静态市盈率为8.39倍，动态市盈率为6.49倍，市净率仅为1.26倍。从表3.1保利地产盈利预测表，保利地产2018-2020年归属股东净利润有望达到202亿元、252亿元、314亿元，即2018-2020年每股收益有望达到1.72元、2.11元、2.62元，届时市盈率仅为6.49倍，5.2倍，4.17倍。
四、投资建议
保利地产从2016开始从集团人事调整、多元激励、管理提升等多方面下手，推动公司发展进入新阶段，至此公司进入快速发展阶段，2017年末公司董事长宋广菊明确提出未来三年重回行业前三的目标；2016年公司销售额首次突破2000亿元，达到2101亿元；2017年公司销售额首次突破3000亿元，达到3092亿元；2018年上半年销售额达到2153亿元，同比增长46.9%，全年有望达到4500亿元。我们维持保利地产未来三年每股收益预测，1.72元、2.11元、2.62元；按目前每股11.06元的价格，市盈率仅为6.4倍，5.2倍，4.17倍；给予其10倍的目标市盈率，目标价26元，较目前11.06元的价格存在135%的盈利空间。
风险提示：
本研究报告内容中的资料均来自公开信息，我们力求准确可靠，但对这些信息的正确性、公开性及完整性不做任何保证。本报告没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要，并不构成个人投资建议，客户据此投资责任自负。本微信推送内容只针对私享基金投资的微信订阅客户。
来源：私享基金研究部
查看私享基金往期更多研报