私享基金关于近期宏观方面的看法

2018年上半年，中国A股市场整体有比较大的调整，这个调整是受多个宏观因素的共同影响的，截至目前这些因素大都发生了一些边际向好的改变，我们判断或许最坏的时间已经过去。从目前来看，市场整体大跌的空间已经比较小，我们可以积极布局一些优质、低估的标的。总体上来讲，前面八个月比较困扰市场的有这几个不利因素：

1、去杠杆：今年上半年，中央极力地全面去杠杆。在去杠杆下，企业的融资受到很大的影响，从而也对整体市场的流动性造成较大的影响。但是从7月份开始，特别是7月底政治局会议对货币政策进行了定调，将原来的全面去杠杆改为结构性去杠杆，央行也逐渐地向市场释放流动性，比如央行在7月份做了一次5020亿的中期借贷便利。同时，如果观察货币市场利率价格，我们也可以发现，10年期国债的利率也从年初的4.0%左右降到目前的3.5%左右。所以，在货币政策方面，我们认为正在边际改善。

2、财政政策：今年上半年，中央实施稳定的财政政策，政府在投资方面比较谨慎。但是在7月底中央政治局的会议以后，中央对于财政政策的定调是“积极财政政策要更加积极”。我们可以观察到，从7月底开始，中央政府与地方政府也在出台一些积极地财政政策，其中包括：放宽、鼓励银行购买地方债；加大铁路、地铁等基础设施建设规划与审批。所以，我们认为，财政政策方面也在发生较大的边际改善迹象。8月28日财政部部长刘昆在向全国人大常委会报告时指出：积极财政政策要更加积极，加大基础设施领域补短板的力度。

3、汇率：导致今年3月份以来的A股市场的下跌的另外一个重要担忧是人民币的贬值。如果仔细观察，我们会发现，人民币兑美元的汇率，从3月中旬爆出中美贸易战开始，美元兑人民币汇率从6.23贬值到最低点的6.95，特别是6月中旬开始从6.40左右急速贬值到6.95。人民币急速贬值的这段时间，也是A股快速下跌的一段时间。但是，近期这个事情也在发生很大的改变，比如8月24日，人民银行重启“逆周期因子”，当天，离岸人民币迅速上涨900个基点。截止8月28日晚上6点，离岸人民币已经上涨到6.79左右。我们认为，人民币汇率方面，跌破7.0的概率不大，或许人民币汇率最差的时间差不多也过去了。

4、贸易战：关于中美贸易战，3月份开始提出，7月6日对首批中国出口美国的340亿美元商品多征关税，当天上证指数打下2691低点。7月中旬，美国特朗普总统在推特上提出要对中国出口美国的另外2000亿美元的商品多征关税。目前关于对2000亿美元的商品多征收关税正在美国举行听证。我们认为，证券市场对于2000亿美元的商品多征收关税的预期已经较为充分。虽然美国也扬言要对所有5000多亿中国出口美国的商品多征收关税，但是全面多征收关税的可能性或许不是特别大。假设美国只是再对2000亿美元的商品多征关税，其实市场也已有完全预期。

5、CDR发行：原来计划6月18日小米要上证监会审核发行CDR，也有传言7月份的时候阿里也要发行CDR，市场之前统计要发行的CDR总计会达到5000亿左右。如果真发行5000亿，那将对市场形成非常大的抽血效应，短期来讲对市场也是较大的利空。但是6月18日当天上午，小米撤回了CDR审核的申请，现在CDR发行也没有声音了。所以，这个利空因素短期内也没有了。

综上，我们认为，前面七八个月的市场的大幅下跌，是在货币去杠杆、财政政策不积极、人民币汇率快速下跌、中美贸易战、CDR拟大规模发行等五大利空因素影响下发生的。现在来看，上述五个利空因素基本都在发生着边际上的较大幅度的改善，或许之前市场最坏的时间也差不多已过。加之目前市场整体估值水平已经很低，处于历史的低位，比如，上证50的市盈率仅10倍左右，故目前点位是可以进行较多资产配置的。

在预期投资收益方面，假定以所投的标的像兴业银行一样每年维持15%的ROE水平，3年时间净资产增长52%，以3年的投资周期来算，我们做以下三个预测：

1、 中性预期：假设3年后市场估值仍然是目前的估值，即3000点左右，比如兴业银行3年后仍然是现在0.7倍左右的市净率，那么我们买入持有到期的收益率是1.5倍的净资产*1倍的估值＝50%的收益率。

2、 乐观点预期：假设三年后市场在4000来点，即估值水平比目前提高50%左右，即上证50整体估值水平提升到15倍市盈率，那么三年后的收益率是1.5倍的净资产*1.5倍的估值，即三年125%的收益率。

3、 悲观预期：假设三年后市场跌到2000点，即估值水平比目前降低30%左右，那么三年后的收益率是1.5倍的净资产*0.7倍的估值，即三年5%的收益率。

每个人其实对于以上三种情况应该都有一个发生概率的预期，假设三年后涨到4000来点，即估值提升50%的概率是40%；维持现在估值水平即3000点左右的概率是40%；估值压缩30%即跌到2000点左右概率是20%，那么按照我们这种投资思路的预期收益率是:（125%*40%）+（50%*40%）+（5%*20%）=71%，即三年预期有71%的收益率。