【公司研究】邮储银行：“最年轻”国有行的成长之路

概要

（1）独特的运营模式：邮银协同，采取“自营＋代理”模式。近期，邮储银行代理营业机构的小额贷款辅助贷款试点工作将正式启航，未来运营模式中的代理网点潜能可更得到逐步释放。

（2）强大的股东支持：邮政集团是邮储银行第一大股东，持股比例68.92%，绝对控股。结合邮银合作体系来看，该集团是长期稳居绝对控股地位。

（3）最大的服务网络：拥有着网点数量最多、覆盖面最广的分销网络，营业网点达3.97 万个。

（4）良好的成长潜力：资产规模1H19达10.07万亿元，较上年末增长5.79%。其中，贷款增长至4.5万亿，占比提升1.8个百分点至45.2%。

（5）天然的零售基因：庞大的零售客群，1H19个人客户数量为5.89 亿户，覆盖超过中国人口总量的40%；电子银行客户于今年7月突破3亿户。个人银行业务收入较上年同期增长8.59%，占营收比重达到61.30%，为868.59亿元。

（6）扎实的负债基础：1H19负债达9.57万亿元，较上年末增长5.89%；存款余额突破九万亿元，为9.10万亿元，较上年末提升5.49%；存贷比首次突破50%，达51.66%，但依然存在较大的上行空间。

（7）优异的资产质量：1H19不良率下降至0.82%，逾期贷款占比下降至0.97%，拨备覆盖率提升49.31个百分点至396.11%，资产质量优势凸显。

（8）盈利能力持续提升：1H19拨备前利润与净利润继续保持两位数的高增速，同比增加18.81%、14.98%至684.82亿元、374.22亿元；营收同比增长7.02%至1417.04亿元；成本收入比同比下降4.85个百分点，降至50.95%；ROE、ROA分别提升0.06、0.05个百分点至16.38%、0.77%。

（9）新零售转型提速：拥有扎实、独特的零售业务基础，坚守“零售主导、批发协同”的差异化战略定位，以庞大的三农、城乡居民和中小企业群体为重点服务对象，不断提高服务实体经济的能力。

一、公司概況

虽然根据中国银保监会公布的《2018年银行业监管统计指标季度情况表》显示，大型商业银行仅包括工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行；但2019年2月11日，中国银保监会披露的《银行业金融机构法人名单（截至2018年12月31日）》显示，邮储银行已与工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行一并列入大型商业银行，我国现有6家大型商业银行。因此，本文将以邮储银行是国有行的前提，展开分析。

表1：国有大型商业银行

数据来源:《银行业金融机构法人名单（截至2018年12月底）》

邮储银行，2007年正式成立，2015年成功引入10家境内外知名战略投资者，2016年在香港联交所挂牌上市，2019年深化改革、厚积薄发，即将完成国有大行两地上市的收官之战。在短短十多年间，该行已走完了“股改—引战—上市”三步走战略。正所谓“十年磨一剑”，如今的邮储银行已然成为中国乃至国际金融市场必不可少的力量，发挥着重要作用。接下来，本文将简单梳理该行十多年的发展征程，以便能更好解析这家“最年轻”国有行的成长之路。

1、 2007—2012：整体改制

邮储银行脱胎于中国邮政，历史最早可追溯百年前邮政汇兑业务（1898）、邮政储金局（1919），拥有着深厚的行业积淀。但在成立时间上，邮储银行在大型商业银行中是最晚的，直至2007年才正式成立，可谓是国有行中“最年轻”的银行。成立之初，中国邮政储蓄银行有限责任公司注册资本200亿元，皆由邮政集团出资。

2011年10月31日，邮政集团与邮储银行签署《关于中国邮政储蓄银行有限责任公司设立及整体变更为股份公司相关事项的协议》，就邮储银行由有限责任公司整体变更为股份有限公司的相关事宜作出约定。

2011年12月31日，中国银监会批准邮储银行改制为股份有限公司，改制后全称为“中国邮政储蓄银行股份有限公司”，注册资本为450亿元，由邮政集团独家发起设立。

2012年1月21日，国家工商行政管理总局向邮储银行核发了《企业法人营业执照》（注册号：100000000040768）。

邮储银行至此改制完成，邮政集团持450亿股，占总股本100%。

2、 2012—2016：数次增资

2014年增资：2013年12月13日，邮储银行股东大会批准由邮政集团以货币资金向邮储银行增资20亿元并修改公司章程相应条款。2014年3月3日，邮储银行注册资本变更为470亿元。

2015年第一次增资：2014年12月26日，邮储银行股东大会批准由邮政集团以货币资金向邮储银行增资100亿元并修改公司章程相应条款。2015年6月17日，邮储银行注册资本变更为570亿元。

2015年第二次增资：2015年11月20日，邮储银行股东大会批准邮储银行发行11,604,00万股，3.89元/股，由瑞银、中国人寿、中国电信、加拿大养老基金投资公司、蚂蚁金服、摩根大通（JPMorgan China Investment Company II Limited）、淡马锡（FMPL）、国际金融公司、星展银行、深圳腾讯等战略投资者认购。邮储银行的注册资本由570亿元增加至686亿元。

数据来源:wind、私享基金研究部

3、 2016—2018：发行H股及上市

2016年9月28日，邮储银行经历一系列重组改制后，首次公开发行的12,106,59万股H股在香港联交所上市，正式登陆国际资本市场。同年10月20日，联席代表部分行使超额配售选择权，发行319,99万股H股。该次H股发行完成后，注册资本增至81,030,57万元，股份总数增至81,030,57万股。2016年，该行创下当年融资规模最大的H股IPO纪录。

2016至2018年，邮储银行虽然经历数次股权变更，但实际控制人中国邮政集团公司未发生变化，持股比例稳居第一，2016/2017/2018持股分别为83.08%/68.92%/68.92%。同时，该银行与邮政集团还进行了深入合作，集团旗下60余万家农村邮乐购店为金融业务提供了实体窗口和渠道资源；邮乐网和邮掌柜为农村电商生态圈提供了线上平台支持，积累客户资源与数据；与其他金融子公司进行交叉销售、搭建资源共享和合作共赢的平台。并且，中国邮政作为政府公信力品牌，也为该行开展业务提供了强大信誉支持。

其中，在前十大股东里，腾讯（深圳市腾讯网域计算机网络有限公司）、阿里（浙江蚂蚁小微金融服务集团股份有限公司）两大互联网巨头是从2015年引入境内外战略投资者后，一直持股至今。除财务投资外，邮储银行创新与互联网企业合作模式，深化与战略投资者的全方位合作，已在金融科技方面和两家互联网公司开展深度合作，打造开放银行，实现线上与线下、金融与场景的无缝融合。目前，该行已与蚂蚁金服形成了13大类26项战略合作方案，与腾讯明确了9大类23项合作内容，进一步实现资源共享、互利共赢。

表2：前十大股东持股情况：集团控股，阿里腾讯参股

数据来源:公司半年报

截至2019年六月份，邮储银行普通股股东总数为2934户，含H股股东2929户，内资股东5户。在前十大持股股东中，共有三家国有股东，分别为中国邮政集团公司、中国人寿保险股份有限公司、中国电信集团有限公司，持股数量皆位居前列，共持股比例为74.42%。相比之下，作为四大行大股东的中央汇金公司，却并不是邮储银行十大股东。总体上，邮政集团绝对控股，持股比例68.92%，为邮储银行第一大股东，且为控股股东。并考虑到邮储银行独特的“代理＋自营”运营模式，长期来看邮政集团依旧稳居绝对控股地位。

4、 2018—2019：搭建“A+H”架构

2019年，邮储银行宣布将回归A 股。6月26日，邮储银行公告称证监会已受理发行上市申请材料，且A股招股说明书（申报稿）已在证监会网站披露，发行数量不超过5,172,16万股（即不超过发行后总股本的6%），预在上交所挂牌上市，但至今还未有正式招股书。邮储银行进行A 股发行，是夯实资本实力的必然选择，也是保障未来业务平稳健康发展的有效手段。该行通过搭建“A+H”架构，建立长效资本金补充机制，以满足监管机构日益严格的资本充足率要求，实现资产的保值增值。此次，在“邮储银行——最后一家尚未在A股上市的国有行”完成回归后，所有国有大型商业银行都将形成“A+H”架构。

数据来源：招股说明书（申报稿），私享基金投研部。“SS”：国有股东State-owned Shareholder缩写

1、 营业网点：高渗透、广覆盖

邮储银行营业网点覆盖了中国大陆所有城市和99%的县域地区，达397419个，在数量上不但一直稳居全国第一，且超过第二、第三网点数之和，有着下沉深、覆盖广、布局均等特点。从行业趋势看，银行业近年来一直在整合关闭低效网点，大型银行网点数缓慢下降。因此，在可见的将来，网点数量仍会是邮储银行最为重要的护城河，也是该行优化资产配置最有利的抓手。

其中，邮储银行与其他全国性商业银行对比，它拥有更广泛、更深入的网络覆盖；与农村金融机构对比，它品牌影响力更大，服务网络广，能够提供更综合化、更专业化的产品和服务，优势更强。邮储银行通过实施“差异化零售银行”战略，与他行错位竞争，有着丰富的客户基础、广阔的普惠金融需求场景以及较低的资金成本。

数据来源：WIND，私享基金投研部

从不同地域上看，与城市相比，县域和农村客户持有的金融产品相对单一。但随着农业现代化发展、国家乡村振兴战略推进，品牌农业、特色农业和乡村旅游等领域有较大发展潜力，各类金融需求将逐步被激发，有着巨大的消费、投资和融资市场。而邮储银行正是在金融需求尚未得到充分满足的中、西部以及县域地区，保持较高的网点渗透率。该行在中部和西部地区共有2.21万个营业网点，占总网点55.57%；拥有10.07万个助农服务点，但这里的助农服务点并非营业网点，而是银行指定的合作商户，通过在其场所布放银行卡受理终端为借记卡客户提供小额取款和余额查询等服务。

2018年，邮储银行扎根于县城、农村地区的营业网点达2.79万个，占总网点达70.25%，而城市网点仅有1.18万个，占比仅29.75%。因此，从网点分布上看，该行拥有开展县域地区金融服务的天然优势，注定要成为三农金融服务的重要提供者，在服务小微企业金融服务方面发挥头雁作用。例如，邮储银行充分依托邮政集团现有的渠道、网络和品牌优势，通过邮乐网和邮掌柜线上平台，建立与村镇居民、邮乐购店、品牌商、经销商的直接链接，打造集“网络代购+平台批销+农产品返城+公共服务+普惠金融+仓储物流配送”为一体的邮政农村电商服务体系。未来，该行传统优势和经营特色依然会是服务县域地区，通过乡村振兴、新型城镇化给予的更广阔空间，不断巩固县域业务优势、加快城市业务发展，立足三四线城市，发挥辐射带动作用，打造城乡“双轮驱动”战略格局。

图3：邮储银行网点分布情况

数据来源:wind、私享基金投研部

2、 运营模式：邮银协同，自营＋代理

与其他商业银行不同，邮储银行与第一大股东邮政集团订立了委托代理银行业务框架协议，依托该集团数量大、覆盖面广的网络与资源优势，银行的部分业务能以委托邮政集团下属邮政企业营业机构代理经营的方式开展，其中包括吸收本外币储蓄存款服务、代理银行中间业务（除开展资产及对公存款业务）：

（1）代理吸收个人存款业务：代理吸收人民币个人存款业务及代理吸收外币个人存款业务。

（2）代理银行中间业务：代理网点提供的结算类金融服务、代理类金融服务及其他服务。结算类金融服务主要包括异地交易、跨行交易、个人汇兑、国际汇兑、短信业务及其他结算业务；代理类金融服务及其他服务主要包括代理保险、代销基金、代销国债、代销资产管理计划、代收付业务以及其他服务。

因此，在邮银合作体系中，邮储银行相比于其他行，特别在盈利较低的县域、农村网点上，不需考虑开设代理网点的盈利情况，仅需支付固定代理费，便可拥有代理网点所在地的稳定存取款需求。

邮储银行自2007年成立起，便确立了独一无二的“自营＋代理”运营模式，通过邮银高效协同，实现信息流、实物流、资金流“三流合一”效应。2018年，该行自营网点达7962个（占总网点20.05%）、代理网点达31757个（占总网点79.95%）。

其中，邮储银行的储蓄代理费计算公式为“某网点月代理费＝Σ（该网点当月各档次存款日积数×相应档次存款费率/365）-该网点当月现金（含在途）日积数×1.50%/365”。该行2016至2018年原本储蓄代理费分别为614.46 亿元、701.63 亿元及752.50 亿元，扣除其他项目（存款业务发展的相关机制交易金额：存款利率上浮利息成本分担、存款激励安排）的-4.08亿元、-13.66亿元及-22.38亿元，得到下图所示储蓄代理费净额610.38亿元、687.67亿元及730.12亿元。可以看出，储蓄代理费与业务激励金额逐年递增。并且，自2017年9月14日后，此手续费已全部变更为在银行确认收入，再作为佣金支出向邮政集团支付，代理储蓄结算业务支出包括该等手续费支出。

图4：向邮政集团支付的代理费和手续费金额（亿元）

数据来源:wind、私享基金投研部

截至2018年12月31日，为推动网点向智能化、轻型化、综合化的系统转型，治理低效网点，激活和提升存量客户价值，做深做透周边市场为重点，邮储银行共累计压降自营网点营业面积12.5万平方米、台席4911个，优化柜员5655人。由下图可以看到，较上一年相比，2018年自营网点最为集中的中部地区，进行了两位数的网点压降。且整体来看，2018年各地区自营网点数皆出现减少，轻网点、轻渠道打造成果有所显现。

图5：自营网点地域分布情况（个）

数据来源:wind、私享基金投研部

而相对的，为提升代理网点的综合服务能力，激活网点活力，邮储银行在6个省份试点代理网点辅助小额贷款业务，未来计划全国推广该业务，将进一步释放网点潜能，优化资产端结构。但是，考虑到目前直接管理代理网点的是邮政企业，邮储银行仅履行指导、检查及监督职责，因此在后期试点中，依然存在较多不确定因素，例如网点管理方式、费用收取等，而这些该行至今未明确做出规定，存在着一定风险。

2018年，邮储银行代理网点在集中度较高的中西部地区及环渤海地区，皆出现网点数的提升，这是利好于未来银行资产负债端的扩大。且从长期上看，该行代理网点不仅停留在覆盖面的不断延伸，且在开展业务范围上也逐步扩大，其贡献度进一步提高。

图6：代理网点地域分布情况（个）

数据来源:wind、私享基金投研部

虽然仅有邮储银行能够委托非银企业（仅限邮储集团下属企业）代理部分业务，运作模式具有排他唯一性，并且该委托合作协议有效期为无限期，双方均无权终止邮银代理关系；但是，若未来国家调整该行“自营+代理”运营模式，则银行财务状况和经营业绩可能受到不利影响。

三、负债端：客户基础庞大，持续负债优势

1、 零售客群数量多，分布特色

受益于前文所提及网点下沉深的优势，邮储银行拥有着庞大零售客户基础。2018年个人客户数量达5.78 亿户（仅少于工商银行6.07亿户），客户覆盖超过中国人口总量的40%，AUM总量达9.27万亿元。

从分布情况上看，邮储银行与其他银行不同之处在于独具特色的个人客户分布情况，其在中部和西部地区以及县域地区积累了深厚基础。2018年，该行50.93%的个人账户分布于中部和西部地区，70.92%的个人账户分布于县域地区。与经济发达地区和城市地区相比，中部和西部地区以及县域地区的金融服务基础设施相对薄弱，对金融服务的需求尚未被充分满足和开发，在上述地区覆盖广泛网络，为业务的进一步发展奠定了坚实基础。

与此同时，邮储银行零售客户群体中的中高端客户数不断提升。该行根据个人金融资产规模，将个人银行客户分为普通客户、金卡级客户、白金级客户和钻石级客户四类。其中，VIP客户要求资产规模达10万元以上，包括了金卡级、白金级及钻石级客户。2016至2018年， VIP客户总数分别约为2195、2524及2793万户，年均复合增长率达12.80%。该行对中高端VIP客户服务关系进一步深化，拉动客户在银行相关金融资产的增长。

2、 资金来源稳定，吸储能力强大

邮储银行2019年上半年负债端达9.57万亿元，较2018年提升5.89%，增加0.53万亿。该行负债端拥有着广阔网点布局及庞大客户群体，存款基础雄厚，2018年存款总额达8.63万亿元，位居中国商业银行第五位，占中国存款类金融机构本外币存款总额的4.71%。至2019年上半年，客户存款继续强劲增长，较上年多增0.47万亿，提升5.49%至9.10万亿元。

在结构上，客户存款在计息负债中占比保持较高水平，远超同业与发债。其中，2019年上半年受到发债（占比提高0.23%，至0.10万亿）及卖出回购金融资产款（占比提高0.31%，至0.17万亿）增加的影响，存款占比由2018年95.43%下降至95.07%。但长时间来看，负债端优势不断凸显，客户存款金额不断提升，16至18三年年均复合增长率8.81%。其充足的资金来源有效支撑了资产稳步扩张，该行近年信贷业务的年均复合增长率高于其他行同期的平均水平，这也是其成为中国银行间市场最活跃的交易商之一的重要原因。整体上，邮储银行的存款对负债端贡献大，存款扩张是其负债端发展的主动力，对负债结构优化起着关键性作用。

图7：单季度负债端情况（亿元）

数据来源:wind、私享基金投研部

2019年8月21日，邮储银行在中期业绩发布会上提出，要扎扎实实做好结算、清算、现金管理、托管、代发工资、商户收单、生活缴费等基础性业务，提高客户黏性，沉淀高质量活期存款，改善存款结构，通过巩固县域网点优势、深耕重点客群、拓展代发类业务合作，促进个人存款的稳健增长。2019年上半年，该行个人存款增加了4521.35亿元达79200.46亿元，其数额在中国银行同业中位居前茅。个人存款中，定期存款占个人存款总额的比例始终高于60%，且呈上升趋势，2016至2018年占比分别为62.19%、63.22%及64.98%，2019年上半年提升至68.35%，扎实的个人存款提供给该行长期稳定的资金来源。

同时，在公司存款方面，邮储银行通过为各种类型企业和行政事业单位提供支付结算服务，获取了稳定且低成本的公司存款。2018年，受支付机构客户备付金集中存管政策等因素影响，整体增速放缓，余额较上年末有所下降。2019年上半年，公司存款增长依托庞大的结算网络，较2018年增加213.35亿元至11,791.15亿元，增速有所回升，但余额较2019年一季度小幅回落。未来，该行公司业务计划向交易银行转型，不断夯实现金管理、银企直联、企业网银服务能力，提升服务质量。

表4：邮储银行客户存款结构概况（亿元）

数据来源:wind、私享基金投研部

邮储银行相对于其他行，能够获取更多基层客群，零售负债优势明显，个人存款占存款总额比重大，在金额、占比上呈逐年递增趋势，显著高于其他国有行平均水平。据中国人民银行数据，2016、2017及2018年该行在全国的新增个人存款规模，位居中国银行同业前茅，分别为第一位、第一位及第四位。但在2019年中期业绩发布会上，该行对于存款发展方面，相对于规模扩张而言，更强调的是“质量第一，效益优先”的理念，表示未来不会刻意追求存款市场份额，不以规模论英雄，而是要更加注重质量。

截至2018年12月31日，邮储银行以个人存款总额计的市场份额达10.31%。2019Q1个人存款占比较2018年提升23个基点，达86.79%，2019H1占比继续提升23个基点至87.02%，而其余五家国有行皆在60%以下的梯队，邮储银行与其他国有行在该项指标的差距进一步拉大。

数据来源:wind、私享基金投研部

凭借着遍布全国且深入城乡的营业网络，邮储银行奠定了广泛而坚实的吸储基础。该行不仅通过自营网点吸收存款，还能在未设立自营网点区域，借力广泛的代理网点吸收存款。因此，在利率市场化加快的背景下，其仍能取得长期、稳定以及成本相对较低的资金来源。从地域上看，邮储银行中西部存款贡献较多，2018年合计达4.57万亿，是国有行中唯一一家中西部存款占总存款超50%。且从另一角度上来说，该行存款贡献前三地区与网点集中度前三地区完全吻合，分别为中西部及环渤海地区，再次验证其网点优势是吸储的重要影响因素。

从不同类型网点上看，代理网点是邮储银行存款贡献的主力军，该类网点近年贡献度不断提升，2018年个人存款7.47万亿元中，代理网点贡献了5.67万亿，占比较上一年提升24个基点，达75.99%。

图9：按地理区域划分的存款情况（亿元）

图10：按网点类型划分的个人存款情况（%）

数据来源:公司年报、私享基金投研部

3、 存款成本略差预期，资金成本优势减弱

随着利率市场化的推进，银行获取低成本稳定资金的能力，已经成为商业银行的核心竞争力。只有有效管理负债成本，商业银行才能更好地服务实体经济，更有效地降低实体企业的融资成本。

在负债端成本率上，邮储银行拥有明显的零售端优势，近年基本处于国有大行最低位置。2018年，负债端成本率为1.46%，远小于其他五家大型商业银行， 2019上半年虽仍处于业界较低水平，但成本率有所提升。并且，在今年中期报告上，邮储银行在描述负债端上多次提及“存款竞争激烈”等字眼，董事长张金良也提出了要降低资金来源成本，引导分行重点加大活期、低利率产品营销力度。该行1H19付息负债付息率较上年同期增加11个基点至1.56%，增速达7.59%，存在上涨压力。其中，在占负债比例最高且负债成本最低的客户存款上， 1H19平均余额同比增加6318.73亿元，但该项目成本较上年同期有所提升，增加了13个基点至1.53%，增速为9.29%。而相对的，在同业及其他金融机构存拆放款项、已发行债券证券上，余额分别减少362.69亿元、增加23.23亿元，且成本有所减少，但由于其占比不大，对优化总体计息负债成本率的贡献度小。长期来看，付息负债成本率存在进一步增加的可能，邮储银行资金成本优势有所减弱，未来需继续深挖存款优势。

图11：各大国有行的计息负债成本率（%）

图12：2019年上半年计息负债情况（%）

数据来源:公司年报、私享基金投研部

四、资产端：规模破十万亿，结构进一步优化

1、 规模不断扩大，存贷比首次超50%

2018年，邮储银行获国际三大评级机构优异主体评级，资产总额为9.52万亿元，在中国的商业银行中位居第六位。2019年上半年，邮储银行入选“港股100强”，位列综合实力主榜第20位，总资产在英国《银行家》杂志的全球银行1000强的排名中，较上一年提升1位至22位，资产较上一年增加5509.64亿元，增长5.79%，破十万亿元，为10.07万亿元。

图13：2018年国有行资产规模（万亿元）

数据来源:wind、私享基金投研部

由于邮储银行特殊的营业模式，其代理网点无法开办对公及资产业务，因此在目前近4万网点中，开拓资产业务的重任全压在7962个自营网点（仅占比20.05%），贷款投放能力较为局限，致使其存贷比、贷款占比持续偏低。

2019上半年，邮储银行贷款净额达4.55万亿元，较上年末4.15万亿元增加0.4万亿，占资产比重提高1.60个百分点，达45.20%，但与其他国有行相比，贷款占比还有较高的提升空间。邮储银行金融投资达3.76万亿，较上年末3.39万亿增加0.37万亿，占资产比重提高1.77个百分点，达37.37%，高于其他国有行平均水平，占比位于国有行前茅。

图14：2016—2018年资产端情况（亿元，%）

数据来源:wind、私享基金投研部

近年，邮储银行存贷比呈逐年递增趋势，对发展零售提供了较好的支持。该行2013年存贷比仅有28.10%，而到2019年上半年，该项指标首次突破了50%，达51.66%。但较其他国有行存贷比而言仍偏低，随着后续该行资本补充，未来提升空间依旧较大。

图15：历年存贷比（%）

数据来源:wind、私享基金投研部

2、 资产收益略降，贷款利率减少

邮储银行不断优化资产负债结构，提高零售贷款占比，以此减轻利率市场化的冲击，改善贷款组合的整体收益率。该行生息资产平均收益率近年基本处于国有行高位。但受客户存款以及同业平均利率下降的市场环境影响，生息资产收益率略降到4.07%，但与其他国有行相比仍有优势。

图16：各大国有行的生息资产平均利率（%）

图17：2019年上半年邮储银行生息资产情况（%）

数据来源:公司年报、私享基金投研部

邮储银行信贷业务坚持以零售为主的战略，不断优化资产结构，扩大零售信贷占比。而零售贷款受利率市场化的冲击相对较低，提升零售贷款占比是能改善该行贷款组合的整体收益率。并且，考虑到零售信贷额度小、风险分散，抗风险优势明显，零售贷款的不良率是明显低于对公贷款，零售占比提高对资产质量是正效应。2019年上半年，邮储银行个人贷款总额为2.55万亿元，较上年末增加0.23万亿元，增长9.93%。个人贷款占贷款总额的比重持稳，较2019年一季度53.85%略有提升，占比为54.24%，零售银行战略定位进一步巩固。从调整趋势上看，结合其天然的零售优势，预计该行未来将继续加大零售信贷的投放力度。

图18：邮储银行贷款情况（亿元）

数据来源:wind、私享基金投研部

整体来看，邮储银行五级分类制度下的不良贷款金额及不良贷款率保持在较好的水平。但随着零售与对公贷款不断扩张，加上部分区域经济增长放缓以及部分地区自然灾害影响，该行公司不良贷款余额、个人不良贷款余额呈现增长趋势，18年较上一年公司不良贷款率增长11BP至0.78%，个人不良贷款余额为248.09 亿元，不良贷款率增加15BP至1.07%。

表5：按业务类型划分的贷款五级分类情况（%）

数据来源:银保监会、公司年报、私享基金投研部

2019年上半年，邮储银行客户贷款收益率同比减少21BP至4.84%。其中，个人贷款利息收入占客户贷款利息收入的60.12%,占比同比增加2.94%，利息收入金额同比增长109.12亿元至649.39亿元，但收益率受银行间竞争日趋激烈等因素影响，加之该行面对贫困户、小微企业主及个体工商户实施了不断降低融资成本的各项优惠政策，其个贷平均收益率持续下降，191H同比降低13BP至5.39%；公司贷款利息收入占客户贷款利息收入的32.84%,占比同比减少2.75%，利息收入金额同比增长18.45亿元至354.76亿元，但收益率减少10BP至4.39%；票据贴现利息收入占客户贷款利息收入的7.04%,占比同比减少0.18%，利息收入金额同比增长7.79亿元至75.99亿元，但收益率减少137BP至3.44%。

图19：客户贷款各组成部分情况（亿元、%）

数据来源:wind、私享基金投研部

4、 公司贷款：不良率、集中度双降

2019年上半年，邮储银行的公司贷款占贷款总额35.78%，为1.68万亿元，较上年末增加0.13万亿元，增长8.38%。公司贷款主要面向的是大型企业、小企业法人及个人客户，其中大型企业贷款在公司贷款中占比较高，贷款客户均是高信用评级的优良企业，主要为大型基础设施建设项目、行业龙头企业及其核心子公司。其中，固定资产贷款是指银行满足客户多种固定资产投资项目（包括基本建设项目、技术改造项目和房屋建造项目等）的资金需求，2018年达6,944.21亿元，占公司贷44.73%，近三年年均复合增长率为16.56%，2019年上半年数据未披露，但该行积极支持交通、能源、水利、基础设施建设等重点领域公司客户的融资需求，根据发展趋势来看，固定资产贷款总额大概率上占公司贷款总额比例最高，而该类型贷款发生坏账可能性较低，这对资产质量及不良率是有积极贡献；流动资金贷款是指银行满足客户日常营运资金需要。提供的流动资金贷款包括一年期以内（含一年）的短期流动资金贷款和一年至三年期的中期流动资金贷款。2018年达6,127.83亿元，占公司贷39.47%，近三年年均复合增长率为23.76%，流动资金贷款快速增长，主要是受该行优质公司客户和小企业客户对流动资金贷款的需求增加所致；贸易融资总额为2,247.77 亿元，近三年年均复合增长率为15.90%，增长较为平稳。

数据来源：WIND，私享投研部（注：其他包括并购贷款、票据垫款、信用证垫款及跨境专项贷款）

从公司贷款不良率变化看，2019年上半年的公司贷款不良余额由上年同期的120.79亿元减至117.45亿元，占比由32.75%减少至30.61%，不良贷款率由0.78%减少至0.70%。其中，公司贷款按产品类型划分，除其他项目以外，其余项目不良情况皆有较大改善。流动资金贷款不良余额占总不良贷款金额最大，金额较上年同期减少3.35亿元至93.60亿元，占比减少1.89%至24.39%，不良贷款率下降上年同期的13%达1.38%；固定资产贷款金额较上年同期减少0.4亿元至2.34亿元，占比减少0.14%至0.61%，不良贷款率下降上年同期的25%达0.03%；贸易融资金额较上年同期减少0.06亿元至5.55亿元，占比减少0.7%至1.45%，不良贷款率下降上年同期的8%达0.23%。

数据来源:WIND，私享投研部（其他项目占比少，暂不列出分析）

按行业划分的公司贷款分布上看，公司贷款涉及行业较广泛，但主要集中于交通运输、仓储和邮政业，制造业，金融业，电力、热力、燃气及水生产和供应业这四个行业，占公司贷款总额的比例超过一半，2019年上半年达66.66%。但从长期来看，该行不断扩大公司贷款客户行业覆盖面，行业更加多元化，2016至2018年分别为73.45%、67.22%及69.22%，行业集中度有所降低。四个行业中，交通运输、仓储和邮政业的公司贷款主要为该行向中国铁路总公司及其下属子公司发放的贷款以及该行为各地收费公路建设项目发放的贷款，2019年上半年的该项贷款从上年的4188.78 亿元增加至4547.41亿元，占公司贷款总额比例从26.98%上升至27.03%，占比有所回升；制造业公司贷款总额从2018年2401.22 亿元增加至2716.84亿元，占公司贷款总额比例从15.47%上升至16.15%；金融业的公司贷款总额从2018年1925.27亿元增加至2053.98亿元，占公司贷款总额比例从12.40%降低至12.21%；电力、热力、燃气及水生产和供应业贷款总额从2018年1919.48 亿元增加至1895.57亿元，占公司贷款总额比例从12.36%降低至11.27%。整体来看，邮储银行各行业的公司贷款占比基本保持稳定。

数据来源:WIND，私享投研部（注：其他行业包括农、林、牧、渔业，信息传输、计算机服务和软件业，住宿和餐饮业，居民服务和其他服务业，文化、体育和娱乐业，教育业，科学研究和技术服务业及卫生、社会保障业等。）

其中，该行公司贷款结合不良率来看，不良率最高的行业为制造业及批发和零售业。2019年上半年，制造业不良贷款余额较上年末的57.59亿元减少0.61亿元至56.98亿元，占公司不良贷款的比例由47.68%减少83BP至48.51%；批发和零售业不良贷款余额较上年末的43.04亿元减少0.48亿元至42.56亿元，占公司不良贷款的比例为由35.63%减少61BP至36.24%。上述两个行业不良贷款规模较大、不良贷款率较高，主要是由于该行的制造业和批发零售业客户中，中小企业占比较高，抗风险能力较弱，不良贷款增长速度相对大型客户更快。交通运输业不良占比较为稳定，较上年末占比降低62BP。电力、热力、燃气及水生产和供应业占比逐年略升，由2016年的0.05%逐步抬升至0.94%。

数据来源:WIND，私享投研部（注：金融业近年无不良）

根据我国银行业相关监管要求，银行向任何单一借款人发放贷款余额不得超过该行资本净额的10%。2019年上半年，邮储银行最大的单一借款人为中国铁路总公司，对其贷款余额为1,768.03 亿元，占资本净额的28.59%，较上年末29.78%降低1.19个百分点，但这次变化是由于贷款扩张，分母变大所致，贷款余额并未变化。但是此授信中是包括邮储银行历史上为中国铁路总公司提供的2,400 亿元授信额度，而该额度是得到监管部门认可。中国铁路总公司在经监管部门批准的额度下的贷款余额为1,650亿元，因此在扣除该1,650 亿元后，邮储银行对中国铁路总公司的贷款余额占该行资本净额的1.91%，是符合监管要求的。总体来看，2018年该行前十大单一借款人占资本净额百分比皆在1%以上，而2019年上半年已有三位借款人占比低于1%，且单一客户贷款集中度不断回归正常水平，前十大占比逐渐减小，19H1相较于18年的41.39%，减少91BP至40.48%，贷款集中度降低，相应风险有所减小。

表6：十大单一借款人提供的贷款情况（百万元）

数据来源:wind、私享基金投研部

根据公司贷款的各投放规模上看，五亿以上的公司贷占比减少91BP至66.72%，而其余较小规模贷款占比有所提升，特别是在一千万以下的小规模公司贷款，提升幅度最大，提升41PB至8.78%，达1362.64亿元。之后，若代理网点办理小额贷试点能顺利推进，扩大分销网络，一千万以下的小规模贷款占比未来提升动力更足，较为利于资产端的扩张。但从整体来看，该行各规模区间的公司贷款占比基本是保持稳定的。

图24：按规模划分的公司贷款分布（%）

数据来源:wind、私享基金投研部

5、 个人贷款：扩张较快，结构微调

邮储银行个贷包含个人消费贷款（包括个人住房贷款和个人其他消费贷款）、个人商务贷款、个人小额贷款、信用卡透支及其他多种个人贷款产品。2019年上半年，该行个贷不仅占贷款总额的比重稳步提升，且结构更加均衡。个人贷款总额占贷款总额54.24%，较上年末增加0.23万亿元至2.55万亿元，增长9.93%。其中，个人消费贷款余额1.84万亿元，占个人贷款余额的72.30%；个人住房贷款为1.57万亿元（占比61.46%），较2018年全年的1.42万亿元（占比61.12%）增加0.15万亿元，增长10.54%，且占个贷比例略升。新增个人住房贷款占新增个人贷款比重65%，占新增贷款的35.6%，而银行业的房地产贷款余额占各项贷款余额的比重仅为28.71％，上半年个人住房贷款占全部新增贷款的比例仅23％。考虑到房贷宏观调控政策的落实，支持刚性购房需求，实行差异化房地产信贷政策，未来该行个贷中房贷比重大概率有所调整；信用卡透支较上年末增加97.36亿元达0.11万亿元（占比4.28%），增长9.80%，信用卡业务不断发展，零售银行战略定位得到进一步巩固。

同时，个贷结构的调整也体现了邮储银行是三农金融服务的主要提供者、小微企业金融服务的引领者。2019年上半年，在服务小微企业主、个体工商户和小农户方面上，该行涉农贷款达1.26万亿元，较上年末增加935.84亿元，增长8.06%；单户授信总额1000万元及以下的普惠型小微企业贷款余额6126.36亿元，较上年末增加676.44亿元，增长12.41%，有贷款余额的户数150.97万户；绿色贷款（节能环保项目及服务贷款）余额2104.32亿元，较上年末增长10.52%。并且，该行个人商务贷款、小额贷款分别较2018年年末增长11.52%、16.78%，达3896.89亿元（占个贷15.28%）、2074.66亿元（占个贷8.14%），两者在个贷中占比不断提升，契合邮储银行支农支小的特色定位。

数据来源:wind、私享基金投研部

从个人贷款不良率变化看，2019年上半年的公司贷款不良余额由2018年的248.09亿元增加至266.27亿元，占比由67.25%增加至69.39%。又因为贷款扩张速度较快，总体来看不良贷款率降低，由1.07%减少至1.04%。其中，个人贷款按产品类型划分来看，小额贷与商务贷不良贷款率有较大改善，信用卡与其他消费贷不良贷款率有所抬头，住房贷不良贷款率保持稳定。

数据来源:公司年报、私享基金投研部

按贷款规模划分的个贷来看，易发现拉动个贷扩张的动力是在规模较大的贷款，50万至100万贷款提高1.82%至22.63%，100万以上贷款提高0.76%至19.73%，50万以上的贷款金额不断上升,占比提升至42.36%。

数据来源:wind、私享基金投研部

6、 地域集中度提高，东北机构数锐减

2019年上半年，邮储银行在中部地区、长江三角洲和西部地区的放款金额位居贷款区域排名前三，分别为1.17万亿元、0.88万亿元和0.81万亿元，较上年末的1.03万亿元、0.80万亿元和0.77万亿元，占比分别变动到24.80%（+71BP）、18.63%（+15BP）和17.92%（-65BP）。同时，上述三大地区贷款总额合计是持续增长的，其部分原因在于邮储银行受中部崛起、西部大开发战略部署影响，该区域经济总量和市场空间较大，因而加大了在此类经济发达地区的业务发展力度。但若高度集中地区经济疲软，易降低借款人偿债能力，是不利于银行资产质量的优化。整体上看，根据贷款历年的地理区域分布情况显示，邮储银行贷款的地区集中度尚可。

数据来源:wind、私享基金投研部

2019年上半年，不良贷款余额最高的区域为西部地区，受到经济结构调整，区域经济增速与地方债务质量有所变化，部分小微企业、个体工商户和农户借款人经营困难，还款能力受到影响，银行资产质量压力较大，拉高了整体不良率。不良贷款增加较多的两个区域为西部地区和总行，不良贷款余额分别较上年末增加4.53亿元和3.59亿元，达120.12亿元和20.17亿元。

结合机构分布情况，中西部、东北放贷占比小于机构数占比，贷款动力不足，主要是受面积幅员辽阔以及经济相对落后的原因影响。与不良贷款数据对比，东北地区受较落后的经济影响，不良率较高，因而在该地区机构数上，19H1数量较上年末锐减，由2018年的864家减少12家至852家，占比由10.44%减少12BP至10.32%。

图29：客户贷款地域不良金额变动情况（亿元）

数据来源:wind、私享基金投研部

由净息差走势可得，银行业受降息周期影响，资产端收益率下行速度大于负债端成本率下行速度，信贷成本较高，息差长期处于下行通道。对此，邮储银行董事长张金良在2019年中期报告会上表示，对继续保持行业领先的息差表现和良好的增长性，有着充分信心。虽然邮储银行在零售存款方面的确存在优势，但该行息差由2018年二季度开始就有所降低，逐步靠近银行平均水平，但在白热化的存款竞争下，资产端收益率不断承压，其息差优势是在减弱的。2019年一季度净息差环比收窄8个基点，至2.58%，其中部分是受监管要求而降低对小微及民营企业的贷款利率的原因所致。同时，该行近年扩大债券投资规模，主要投向了政府债券，虽然具备减税效应，但收益率低于贷款。2019年上半年，邮储银行净息差继续较一季度收窄3个基点。从总体来看，净息差水平依旧保持行业领先位置。

数据来源:wind、私享基金投研部

1、 营收结构不断优化，中间业务创收加大

邮储银行营业收入保持较高水平，2019年上半年较上年同期增加92.96亿元至1417.04亿元，同比增长7.02%，净利润逐年递增。其中，净利息收入1,190.82亿元，手续费及佣金净收入93.39亿元，分别同比增长6.65%和21.57%。

邮储银行营收结构基本保持稳定，利息净收入占绝对主导地位，利息净收入从2016至今，比重皆在90%以上，占比远高于大型商业银行及银行业平均水平。结构分拆来看，利息净收入受生息资产规模快速扩张支撑，近年数额快速增长，且占营收比例呈逐年递增趋势，对营收增长贡献最大。而在中收上，邮储银行深耕债券承销、并购业务、机构财富管理、财务顾问四大领域，进一步优化业务结构，推进产品创新和服务流程优化，大力发展信用卡、资产管理、电子支付等业务，推动中间业务快速增长。2018年，该行债券承销额达1084.56亿元，同比增长228.65%（连续两年增长率超200%），并成功发行国内最大规模的个人住房抵押贷款资产证券化RMBS产品以及西部地区首单信用风险缓释凭证。2019年一季度，中收达49.08亿元，占上年全年中收三分之一以上，且到1H19手续费及佣金净收入占营收比率同比提升79BP，由5.80%增加至6.59%，中收达93.39亿元。总体上，中收未来上升空间仍较大，预计其将持续增长，进一步改善营收结构，促进业务转型升级。

图31：邮储银行历年营收发展趋势（亿元）

数据来源:公司年报、私享基金投研部

手续费及佣金收入，主要包括银行卡及POS 服务、结算服务、资产管理服务、代理服务及托管服务获得的手续费及佣金收入，是非利息收入重要组成部分。近年来，邮储银行以信用卡、电子支付等业务为抓手，积极拓展中间业务，满足客户日益多元化的金融需求，实现手续费及佣金净收入迅速增长。2019年上半年，手续费及佣金净收入较上年同期增加16.57亿元，由76.82亿元提升至93.39亿元，增长21.57%。其中，收入增加17.84亿元，由上年同期149.16亿元提升至167.00亿元，增长11.96%；支出受邮政集团的代销金融产品规模增长所致，增加1.27亿元，由上年同期72.34亿元提升至73.61亿元，增长1.76%，但变动幅度小于收入的快速增长，因此手续费及佣金净收入提升较快。

从手续费及佣金结构上看，1H19银行卡及POS、结算与清算、代理业务三个项目同比提升17.05%、33.91%、14.05%，理财业务、托管业务与其他同比降低20.15%、7.37%与3.42%。

银行卡及POS手续费收入，主要包括借记卡与贷记卡的跨行手续费、贷记卡的佣金、分期费、取现费和年费，以及POS 业务手续费等。该项目收入增加对手续费增加贡献最大，同比增加11.11亿元至76.29亿元，其中主要是信用卡发卡量、分期业务与消费交易额增加较快所致，信用卡新增发卡519.78万张，结存卡量达到2752.88万张，同比增长35.59%。

代理手续费收入，主要包括代理保险、代销基金、代销国债、代收代付类业务的手续费等。在代理服务上，邮储银行在代理保险业务上领先同业。邮储银行与超过 50家保险公司展合作，涵盖寿险、财险、健康险、意外险等。2018年销售额超3000亿元，占银保市场40%以上，其代理保险业务11年以来始终位列大型商业银行第一，未来空间大。因此，该项目收入近年受代理保险、代销国债等业务规模扩大影响，保持增长趋势，1H19同比增加3.40亿元至27.60亿元。

结算与清算手续费收入，是机构或个人办理结算业务而取得的手续费，主要包括单位和个人结算业务手续费、汇兑业务手续费、电子支付手续费等。该项目收入受益于该行加快传统业务向互联网金融转型，现已拥有破3亿户的电子银行客户，电子支付业务发展迅速，收入同比增加8.98亿元至35.46亿元。值得一提的是，邮储银行注重市场机遇的把握，通过支付产品对城市、县域和农村的全覆盖，推动自身业务转型发展。特别是在ETC 支付结算业务方面，该行占据了行业领先地位。今年5月16日，国务院办公厅下发《深化收费公路制度改革取消高速公路省界收费站实施方案》，表示在今年底前基本取消全国高速公路省界收费站，全国ETC安装率达到90%以上。而按照规定，ETC需使用银行卡进行清算，且绑定后五年不得随意变更。因此，面对中国庞大的车主客户，银行在ETC业务上拥有更多用户，便易开发更多银行卡客户，以及客户身后其他业务深度发展的可能性，例如存款、车贷、保险等。而目前，邮储银行是唯一一家入选ETC收费联网管理委员会成员单位的金融机构和唯一的ETC跨省结算行。2018年度，该行ETC相关业务发卡量达418万张，年新增ETC发卡量市场占有率在中国银行同业中名列第一， ETC 相关业务累计发卡达620万张，累计发卡量市场占有率在中国银行同业中名列第三。

理财手续费收入，为机构和个人客户提供理财服务而获得的手续费及佣金收入。托管业务收入，为向在该行托管的证券投资基金、基金专户、商业银行理财、信托财产、证券公司定向计划、证券公司集合计划、保险资金、私募投资基金等产品收取的托管手续费。此两项收入受资管新规“去通道、去杠杆”影响，业务规模下降，同比减少5.24、0.30亿元至20.77、3.77亿元。

图33：手续费及佣金收入（亿元）

数据来源:银保监会、公司年报、私享基金投研部

2、 个人银行业务占比达61.30%

邮储银行的主要业务线包括个人银行业务、公司银行业务及资金业务。从业务线角度分析营收，明显可看出个人银行业务对营收贡献度始终保持第一。2016至2018年，该行营收不断提升，分别为1888.09、2245.72及1609.95亿元。其中，高速增长的大部分原因在于，个人贷款和个人存款不断提升，导致占比较高的个人银行业务稳步增长，分别达1349.31、1484.94及1635.76亿元，其中18年个人银行业务中有1505.37亿元贡献给利息净收入；公司银行业务收入分别达343.90、431.02及557.57亿元，分别占营收的18.21%、19.19%及21.36%，年均复合增长率为27.33%，其中18年公司银行业务中有549.29亿元贡献给利息净收入。2019年上半年，在行业零售金融大发展的市场形势下，邮储银行将紧握优势，科技赋能，综合经营，以客户为中心，加快构建“用户引流、客户深耕、价值挖掘”三位一体的“新零售”发展模式。营收中，个人银行业务较上年同期增加68.74亿元，占比提升89BP；公司银行业务较上年同期增加23.01亿元，占比提升32个BP。

图34：2016—2018年营收拆分（亿元）

图35：2019年上半年营收拆分情况（%）

1、 营业支出同比下降，拨备前利润增速较快

2019年上半年，邮储银行盈利能力稳步增长，营业收入同比增加92.96亿元，增长7.02%至1417.04亿元，营业支出同比减少15.48亿元，降低2.07%至732.22亿元，两者一增一减作用下，拨备前利润同比增加108.44亿元，增长18.81%至684.82亿元。预期未来仍呈增长趋势，但高增速有回落的可能。因此，在资产减值损失计提力度同比提高18.51%的情况下，利润增速在一定程度上被削弱，税前利润高于上年同期65.19亿元，增长19.02%至407.86亿元。

数据来源:银保监会、公司年报、私享基金投研部

2019年上半年，该行业务及管理费的减少，主要是归因于一般业务及其他费用同比降低18.91%、103.61%，至76.28亿元、1.39亿元。但在营业支出的储蓄代理费上，受代理网点对存款贡献度提高的影响，费用同比增长4.62%，增加16.69亿元至378.22亿元；员工费用、折旧与摊销同比增长5.72%、50.92%（受新租赁准则执行影响），为235.28亿元、33.55亿元。

图37：业务及管理费（亿元）

数据来源:公司年报、私享基金投研部

2、 成本收入比下降，成本控制力增强

成本收入比是指业务及管理费与营业收入之比。近年，由于邮储银行收入增速大于业务及管理费开支增速，成本收入比从2016年开始呈下行趋势。其中，受1H19营业支出同比减少15.48亿元，加之新任管理层管理改革的影响，运营费用压降、规范程度提升，使得诉讼的预期损失减少、部分预计负债转回，1H19成本收入比同比减少4.85个百分点，环比下降6.65个百分点至50.95%，向其他国有大行平均水平回归。虽然成本收入比逐年改善，但整体来说，该行受储蓄代理费所致，成本收入比仍明显高于其他国有行，运营效率在短期内依旧偏低。对此，该行在中期业绩发布会上表示，将加快科技系统研发及大数据技术应用，通过轻型化、智能化、数字化的网点转型、调整运营成本结构，提高成本配置的科学性和有效性，合理控制成本收入比。

图38：成本收入比（%）

数据来源:公司年报、私享基金投研部

3、 净利润回归两位数高增速发展

近年，邮储银行根据税法规定免征所得税的国债、地方政府债和农户小额贷款利息收入，及减半征收的铁道债和长期专项金融债，2018年共减免税收入112.05亿元。因此于2018年，税务局退还给该行2015年及2016年缴纳的相关所得税款15.13亿元，推动了净利润的提升。受减税效应的影响，加之前文所提的营运效率提高所致，2018年净利润首次突破500亿元。而到2019年，2019Q1、H1归母净利润分别占2018年的35%、72%，为185亿元、374亿元，增速由2018年全年的9.7%提升至12.20%、14.98%。其中，2019年该行净利润重新回归两位数增速，且2019H1较2019Q1增速环比提高2.78个百分点，较2018H1增速同比提高14.98个百分点，业绩增长动力强。

八、资产质量继续改善，资本空间依旧充裕

1、 不良贷款率低，未达行业水平一半

2019年，在信贷业务快速发展的同时，邮储银行严控新增不良贷款，加大排查力度，加强存量不良处置，做到早识别、早缓释、早化解，受益于大型零售银行的战略定位、稳健审慎的风险偏好和健全的信用风险管理体系，控制资产质量的能力优异，不良贷款率处于行业低位。2019年一季度，不良贷款率指标进一步改善，环比下降3个基点至0.83%，远低于大型商业银行不良均值49个基点，银行业不良均值97个基点，资产质量相对优势巩固。不良率继续保持低位，且较一季度下降一个基点，达0.82%，资产质量优于同业,不良率不达同业水平一半。近年，邮储银行关注类贷款占比处于下行通道，显著低于同业的平均水平，2019年上半年较2018年0.63%略微提升至0.67%，不良贷款与关注类贷款占贷款总额比例为1.49%。

图40：单季不良贷款率走势（%）

数据来源:公司年报、私享基金投研部

2、 拨备安全垫厚实，贷款拨备率达标

邮储银行从拨备覆盖率上看，已积累厚实安全垫，2018年拨备覆盖率达347%，2019年一季度拨备覆盖率环比提升16.4 个百分点至363.17%，高于大型商业银行均值122.73pct，银行业均值170.93pct，且该行半年报数据显示拨备继续提升至396.11%，指标表现遥遥领先平均水平，是同业平均水平两倍之多，处于全国性银行中最高水平，资产质量优势进一步巩固。资产质量优势明显，显著高于国有行及银行业平均水平，且相比四大行的拨备计提力度并未放松，该行拨备安全垫厚实。

根据2012 年开始实施的《中国银行业监督管理委员会关于中国银行业实施新监管标准的指导意见》（银监发〔2011〕44 号）的相关规定，商业银行（系统重要性银行除外）应当于2016年底前达到贷款拨备率不低于2.5%的要求，2016 年底前未达要求的，应当制定达标规划，并向中国银监会报告，最晚于2018 年底达到要求。邮储银行严格按照监管要求以及该行贷款拨备政策和会计政策计提贷款减值准备。按照监管口径，2018贷款拨备率达2.99%，贷款拨备率达到监管要求。

图42：单季拨备覆盖率情况对比（%）

图43：贷款拨备率（%）

数据来源:公司年报、私享基金投研部

3、 逾期率及90天以上逾期率近年连续保持低位

与其他大型商业银行对比情况来看，邮储银行逾期率较为稳定，近年来远低于其他行，且1H19不良贷款与逾期90天以上贷款比例达123.60%，资产质量保持优异。2019年上半年，该行逾期贷款余额458.01亿元，受部分借款人在经济结构调整下经营、财务状况恶化所致，较2018年增长34.45亿元。其中，逾期90天以下、逾期91天至1年占贷款总额比例有所减少，分别从0.34%、0.31%降低至0.31%、0.28%，而逾期期限较长的逾期1年至3年、逾期3年以上贷款占比有所提升，分别从0.28%、0.06%提升至0.30%、0.08%。但总体来看，邮储银行逾期贷款率（-0.2%）、90天以上逾期贷款率（+0.01%）平稳波动，1H19仅为0.97%、0.66%，显著低于行业平均水平，优势依旧凸显。

图44：大型商业银行逾期率对比（%）

图45：大型商业银行90天以上逾期率对比（%）

数据来源:公司年报、私享基金投研部

4、 资本充足情况有所减弱，但整体压力小

2012 年11 月30 日，中国银监会下发《中国银监会关于实施〈商业银行资本管理办法（试行）〉过渡期安排相关事项的通知》（银监发〔2012〕57 号），该通知规定，过渡期内逐步引入储备资本要求（2.5%），商业银行应达到如下分年度资本充足率要求：除系统重要性银行外，截至2018年12月31 日、2017年12月31日及2016年12月31日，商业银行须分别保持其核心一级资本充足率不低于7.5%、7.1%和6.7%，一级资本充足率不低于8.5%、8.1%和7.7%，资本充足率不低于10.5%、10.1%和9.7%。根据《中国邮政储蓄银行股份有限公司2019-2021年三年资本滚动规划》，该行未来三年资本充足率目标设置为：核心一级资本充足率和资本充足率均高于监管底线1个百分点，为8.5%、11.5%，并随监管变化而进行调整。

由于该行2019年上半年放贷速度较快，核心一级资本充足率/资本充足率较2018年略降52/78 个基点，至9.25%/12.98%，若要维持未来信贷扩张趋势，存在补充资本问题。但是从监管角度看，该行核心一级资本充足率距监管要求7.5%有1.75pct，资本充足率距监管要求10.5%有2.48 pct，指标符合监管要求，但距银行自身目标的宽裕空间不断缩减，资本有望补充。

本文认为从整体来看，未来资本充足压力不大。若该行成功进行A股发行，便可补充较多资本，且该行董事会审议并通过了永续债发行方案，拟发行不超过800亿元减记型无固定期限资本债券，来进一步提升资本充足情况，增强风险抵御和服务实体经济的能力。

图46：邮储银行单季资本充足情况（%）

数据来源:银保监会、公司年报、私享基金投研部

九、流动性覆盖率高，流动性风险小

根据《商业银行流动性风险管理办法》（中国银保监会令2018年第3号），商业银行的流动性覆盖率应当不低于100%。2018年，国有行流动性覆盖率均满足监管要求。其中，邮储银行的流动性覆盖率在国有行最高，达225.2%。同时，在流动性风险指标中的流动性比例上看，邮储银行2016/2017/2018年分别为38.37%/42.10%/61.17%,且逐年不断提升，1H19增加2.38个百分点至63.55%，皆高于指标标准要求的25%，表明该行流动性资产占流动性负债比重高，流动性风险较小。

图47：流动性覆盖率（%）

数据来源:银保监会、公司年报、私享基金投研部

十、 ROE分析：维持较高水平，但国有行中优势不明显

邮储银行是一家持续维持着稳健安全运营，并处在高增长阶段的银行。从投资回报指标来看，邮储银行的ROE长期维持较高水平。但与其他几大国有行相比，邮储银行ROE优势不明显。虽然银行ROE处于下行通道，但邮储银行由2014年19.8下降到2018年11.56，由原先国有行上游位置跌至下游位置，2018年低于国有行平均水平，ROE倒数第二，仅高于交通银行。

图48：ROE净资产收益率对比 (%)

数据来源:wind、私享基金投研部

权益乘数上，受本文第一部分所述的增资扩股影响，该行近年权益乘数有所下降。但总体上看，由于资产端贷款占比低，投资类资产占比高，相对杠杆高于其他国有行。其中，根据披露的分析数据显示，邮储银行2014 年以来，权益乘数的优势明显收窄，归因于邮储银行加权平均风险权重上升速度快于四大行，一方面是贷款占比上升较快，同时零售贷款占贷款总额比重的上升幅度相对较小，另一方面是由于资本计量方法劣势，2014 年四大行获批使用高级法，而邮储因仍使用权重法计量信用风险。未来若A股成功上市，未来权益乘数将继续回归国有行平均水平。

图49：权益乘数对比 (%)

数据来源:wind、私享基金投研部

ROA拆解上，邮储银行主要优势在于息差最高和所得税税负最轻。息差在国有行中最高，资产收益率和负债成本率优势明显。资产收益率优势体现在零售贷款收益率和占比高、非标投资占比高；负债成本率优势体现在存款占负债比重高、议价能力强（得益于广泛、下沉的网点）。并且，所得税税负轻，债券资产及农户小额贷款占比高，节税效应明显。而邮储银行不足在于，中间业务创收能力最弱、营业支出负担最重。中收创收能力弱，除了银行卡以外的中收业务对营收贡献都偏少。营业支出多，管理效率低。且在邮储银行独有的代理模式下，储蓄代理费拖累了成本端。

十一、加速转型，驶入高质量发展快车道

1、 筹备理财子公司，拟于今年9月申请开业

近一年，监管部门陆续颁布了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》、《商业银行理财业务监督管理办法》、《商业银行理财子公司管理办法》等一系列政策文件，鼓励并支持商业银行通过设立理财子公司的形式开展资管业务，这标志着我国商业银行理财业务正式迈入转型发展新阶段。

2019年6月3日，首家银行理财子公司建信理财正式在深圳开业。其后，工银理财、交银理财、中银理财相继揭牌开张。8月8日，农业银行全资设立的理财子公司——农银理财有限责任公司（农银理财）在北京正式开业并举办新产品发布会。至此，除邮储银行仍在筹建中以外，国有行的理财子公司已全部开业。

2018年12月7日，邮储银行董事会审议通过了《关于中国邮政储蓄银行股份有限公司设立理财子公司的议案》。2019年5月28日，该行收到《中国银保监会关于筹建中邮理财有限责任公司的批复》（银保监复〔2019〕540 号），获准筹建理财子公司。截至2019年6月末，该行净值型产品规模同比增长3.6倍，存量保本理财产品全部到期退出，封闭式预期收益率产品余额下降67.85%，理财资产管理规模达8839.55亿元，较上年末增加694.2亿元。目前管理的逾8000亿理财资产中非标资产占比10%，处于同业较低水平，转型压力在同业中相对较小。对于非标资产的化解，该行严格落实银保监会相关规范要求，一是回收，二是回表，三是新发长久期产品来化解。回表的资产将严格按照表内要求进行，不给表内增加风险。其净值化产品规模约1470亿元，占比约20%，近期净值化进一步提速，同比增长3.6倍。

邮储银行副行长徐学明表示，现已按照监管要求有序推进理财子公司筹备工作，目前社会招聘人员已到位，拟于9月向监管部门提交开业申请。在建立初期，尚未开业的中邮理财会跟券商、基金公司等机构合作，以MOM和FOF的方式参与投资，并在未来搭建以现金管理、“固定收益+”类产品为主，混合、权益类产品为补充的产品体系，重点打造几款名片型产品，例如普惠性、养老型、抗通胀型产品，满足近6亿客群觉醒的理财需求。

2、 科技赋能转型，打造智慧型“新零售”银行

在邮储银行2019年中期业绩发布会上，副行长曲家文表示，“金融科技正在重塑行业生态，这是一场生死考验，我们要么拥抱时代，要么就被历史抛弃”。

近年来，邮储银行科技创新的成果不断涌现，涵盖大数据、人工智能、云计算，包括区块链等诸多方面。其中，云计算方面已经有渠道管理平台、手机银行、个人网上银行、自助银行、移动展业等42个系统实现私有云平台部署，日交易量超过1.75亿笔，全行超过64%的交易通过云平台完成；在人工智能方面，基于深度学习技术的智能客服业务量占客服中心业务量38%，问答准确率达94%，提升了客户体验；基于智能票据识别的远程授权机器人项目已全国推广，替代近20%的人工录入作业量，识别成功率达到93%；在区块链方面，已经上线基于区块链的U链托管业务系统和U链福费廷业务系统，其中U链福费廷业务系统实现了跨行国内信用证全流程链上交易、国内信用证项下贸易金融资产信息撮合、资产交易和业务全流程管理四大核心功能。2018年，该行在信息科技领域的投入占营业收入的2.75%，今年预计将增加到3%左右。总体来看，该行将借助金融科技大力推进数字化转型，打造智慧型“新零售”银行，以提高成本配置的科学性和有效性，合理控制成本收入比。

3、 前路漫漫，未来可期

近期，“贷款利率两轨并一轨”靴子正式落地。2019年8月20日，中国人民银行发布改革后的首月LPR。对此，邮储银行董事长张金良在中期业绩发布会上表示，这既是挑战，也是机遇。他认为邮储银行本身秉持零售战略，拥有“富矿”—— 5.89亿零售客户，对利率市场化较为适应与乐观，表示接下来他们继续会对客户深挖，作为银行未来重要增长点。而邮储银行的确拥有明显的个人客群优势，且资产质量结构独特，信贷占总资产偏低，此次并轨改革对其影响较小。同时，本文跟踪该行2016年上市后股价变动情况，使恒生指数与其对标，发现邮储银行表现并不理想，但也符合大多银行港股走势情况。总体来看，相信随着该行经营管理模式日臻完善，超额收益将逐渐显现。

数据来源:wind、私享基金投研部

并且，近年来邮储银行分红相当厚道，分红比例不断提升，2016、2017年分红比例分别为15%、25%。5月30日，2018年年度股东大会审议通过的《关于中国邮政储蓄银行股份有限公司2018 年度利润分配方案的议案》显示，该行向普通股股东现金派息总计约人民币156.96 亿元（含税），每10 股派息人民币1.937 元（含税），分红比例（分红金额占2018 年银行归属于银行股东净利润）为30%。2018年分红比率相较2017年大幅提升，但高分红率提升增速有所减缓。

图51：公司上市以来的分红数据（亿元，%）

数据来源:wind、私享基金投研部

而反观当下，2019年不仅是中国邮政开办储金业务100周年，是邮储银行纳入大型商业银行的第一年，也是迎接A股上市的一年。根据邮储银行公布的2019年半年报来看，总体指标表现较亮眼，具有一定的活力与潜力。该行作为“最年轻”国有行，背靠着强大股东支持，手握负债端优势，依托独特“自营＋代理”运营模式，携超过5亿个人客户和近4万个网点，站在新的历史起点上，未来该行成长之路，是值得共同期待的。

风险提示：

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来源：私享基金研究部